Se compensa menor consumo e inversión con gasto público
Ahora vendrá la situación inversa. El doloroso proceso de desendeudamiento apenas comienza. Esto lleva a que el consumo se colapse y a que la inversión privada desaparezca debido a que hay altos niveles de capacidad ya instalada que se encuentra ociosa. El proceso es amplificado por el grave crecimiento del desempleo. En su definición más amplia, la tasa de desempleo estadounidense rebasa 17%.
Es por ello que la enorme liquidez inyectada por la Reserva Federal y por otros bancos centrales acaba yendo a parar a mercados como el accionario. No hay demanda de recursos para inversión privada, o los bancos han perdido el apetito por prestar en aquellas situaciones más riesgosas donde sí la hay. Los bancos saben que su cartera crediticia se seguirá deteriorando en los próximos años y quieren asegurarse de que tienen reservas de sobra para enfrentar esa situación sin tener que tocarle nuevamente la puerta al gobierno y, por ello, están sentados en 1.5 billones de dólares de cash.
La liquidez, entonces, se va al mercado accionario y a inversiones más especulativas -como compra de deuda en mercados emergentes- dado que la inversión en bonos de alta calidad se vuelve poco atractiva cuando las tasas de corto plazo son tan bajas. Gradualmente, los inversionistas se van volviendo más complacientes con el riesgo conforme confirman que la tormenta amainó. La tendencia a alejarse de los inestables países industrializados provocará también que se incrementen los flujos hacia la deuda gubernamental latinoamericana emitida en moneda local, pues las monedas de mercados emergentes como Brasil, Perú, Colombia o México se están revaluando contra las de economías industrializadas (todas con algún tipo de problema). Y ahí, por ello, se empieza a desarrollar la siguiente burbuja, conforme crece el apetito de la inversión internacional por estos mercados menos profundos y, por ende, más sensibles.
La esperanza de los optimistas es que los mercados de activos se vuelvan a inflar, la gente se vuelva a sentir rica, empiece a consumir, la industria empiece a utilizar la capacidad ya instalada y, eventualmente, regrese la inversión privada. Suena tan lindo que casi me convenzo a mí mismo.
Después de las crisis de crédito vienen crisis de deuda soberana
Pero participar del espejismo implica ignorar la historia. La dura realidad es que el problema de fondo sigue intacto. Como dicen Ken Rogoff y Carmen Reinhart en su libro This time is different, siempre que hay una crisis de crédito ésta es seguida por una crisis de deuda soberana. Esto ocurre porque la reacción de los gobiernos para evitar que se desplome la economía, es compensar la caída en la demanda y en la inversión privada con gasto público. Dado que el gasto crece en un momento en el cual la recaudación se ha desplomado, los déficit fiscales surgen con vigor. Eventualmente, la credibilidad de los emisores empieza a ponerse en duda, y ese temor provoca alzas en las tasas de interés de largo plazo (lo cual encarece las nuevas emisiones).
Es, por ello, de vital importancia seguir la huella de lo que está pasando con Latvia, Dubai, Grecia y Portugal (recientemente castigada por las empresas calificadoras); Irlanda, Italia, España y hasta el Reino Unido irán generando dudas crecientes; y ni hablar de las economías de Europa oriental como Hungría. Hay que seguir también los precios de los “Credit Default Swaps” que en forma creciente reflejan el nerviosismo de los inversionistas por el deterioro de la solidez crediticia de los emisores soberanos.
La tolerancia de los países a la problemática fiscal está en función de qué tan sanas estaban sus finanzas públicas antes de la crisis, y de la capacidad para financiar su déficit con recursos propios, como sería el caso de Japón, cuya economía no crece y cuyas empresas no tienen proyectos de inversión, por lo que generan “ahorro” suficiente para financiar (junto con el ahorro de una sociedad envejeciendo y frugal) un acervo de deuda pública de más de dos veces el PIB.
Estados Unidos y Europa enfrentan dilemas complejos. La sustitución que han hecho de deuda privada por pública puede implicar sacrificar el largo plazo en aras del corto. Se dice que la capacidad de endeudamiento del gobierno estadounidense es aún enorme pues, a diferencia de Japón, el acervo de deuda pública no llega siquiera a 70% del PIB. Sin embargo, en una práctica contable que haría a Citibank sonrojarse, mantienen fuera de su balance las contingencias de largo plazo como las que provienen de que las obligaciones contratadas por el Seguro Social, Medicare y Medicaid no estén fondeadas; y tampoco incorporan la deuda de agencias como Fannie Mae y Freddie Mac que sigue creciendo exponencialmente conforme el gobierno de Obama se empeña en tapar el sol en un dedo pensando que pueden revertir, por decreto, la tendencia natural del mercado inmobiliario. La oficina presupuestal del congreso (CBO por sus siglas en inglés) estima que si se hubiera incluído a estas agencias en el presupuesto federal de 2009, hubieran agregado 291 mil millones de dólares al déficit.
En el caso de Europa, economías sanas como la Alemana enfrentan la disyuntiva de ir a rescatar a los miembros de la eurozona que están quebrados -lo cual impactará negativamente su calidad crediticia- o simplemente ver cómo se desmorona la Unión Europea por la que tanto han luchado. Para hacer esa decisión aún más difícil, el pueblo alemán titubea al hacer ese sacrificio porque, por una parte, sienten que los países por rescatar no han hecho sacrificios como los que ellos ya asumieron (Alemania acaba de incrementar la edad de retiro para pensionados de 65 a 67 años, mientras que en Grecia se retiran a los 55 y en algunas profesiones a los 50), y no tienen claro si después de Grecia serán necesarios rescates para Portugal, Irlanda, España o Italia, potencialmente mucho mayores.
En una situación que nunca se ha visto en tiempos de paz, son los países industrializados quienes muestran mayores problemas fiscales. Si vemos el porcentaje del producto mundial que proviene de países que tienen déficit comerciales de más de 10%, éste se mantuvo en menos de cinco por ciento en los últimos treinta años, hoy rebasa el 40% (Estados Unidos, Japón, el Reino Unido, Irlanda, Grecia, Islandia, la India)[1].
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[1]Buiter, Willem H., Sovereign debt problems in advanced industrial countries: are these the submerging market crises of the 21st Century?
Es columnista en el periódico Reforma.
